Vorsicht beim Grauen Kapitalmarkt

Stefan Loipfinger

15.03.2023

Vor fünf Jahren ging der Münchner Containeranbieter P&R, damals Marktführer am Grauen Kapitalmarkt, pleite. Die Anleger*innen verloren Milliarden Euro. Seitdem versuchte der Gesetzgeber mehrfach, die Anleger*innen besser zu schützen. Auch die Ampel-Regierung versprach in ihrem Koalitionsvertrag, sich um Regulierungslücken im Grauen Kapitalmarkt zu kümmern. Um systemische Lücken zu identifizieren, ließ der Verbraucherzentrale Bundesverband e.V. (vzbv) ein Gutachten erstellen. Die Auswertung einer repräsentativen Zahl von Angeboten zeigt: Für Anleger*innen ist weiterhin sehr viel Vorsicht angebracht.

  • Strukturelle Defizite am Graumarkt begrenzen für Anleger*innen die Chancen bei gleichzeitigen Totalverlustrisiken.
  • Die Anbieter*innen entziehen sich mit Ausweichstrategien der Aufsicht und verwehren Anleger*innen wichtige Informationen.
  • Trotz einer Vielzahl von Reformen gab es kaum Verbesserungen für Anleger*innen. Verbraucherschützer*innen fordern nun ein Vertriebsverbot für Vermögensanlagen.

„Verbraucherinnen und Verbraucher haben in der Vergangenheit viel Geld mit schlechten Anlagen des Grauen Kapitalmarkts verloren. Wir sehen deutlich, dass das nicht die Ausnahme, sondern die Regel ist. Damit muss Schluss sein. Die Politik muss den Verkauf von unregulierten und damit risikoreichen Anlagen verbieten“, so Dorothea Mohn, Leiterin Team Finanzmarkt beim vzbv. Gemeint ist der aktive Vertrieb von Vermögensanlagen des Grauen Kapitalmarkts. Aufgeklärte und selbstbestimmte Anleger*innen dürften der Forderung nach weiter in diese Produkte investieren.

Wer von Anlagen aber über Vermittler*innen erfährt, die für den Verkauf eine Provision erhalten, ist in den Augen des Verbraucherverbands davor zu schützen. Denn: 34 Versionen des Vermögensanlagengesetzes in zehn Jahren haben Anleger*innen nicht davor geschützt, von ahnungs- oder skrupellosen Vermittler*innen und betrügerischen Anbieter*innen über den Tisch gezogen zu werden.

Hintergrund

Die Ampel-Regierung hat in ihrem Koalitionsvertrag einen Auftrag für die Finanzaufsicht formuliert, mit dem der Verbraucherschutz gestärkt werden soll: „Wir werden die BaFin beauftragen, Regulierungslücken im Grauen Kapitalmarkt zu identifizieren.“ Der Verbraucherzentrale Bundesverband e.V. (vzbv) hat zur Identifizierung systemischer Lücken ein vom Verbraucherschutzministerium gefördertes Gutachten ausgeschrieben, das vom Autor dieses Blogbeitrags ausgeführt wurde. Das Gutachten identifiziert zwölf strukturelle Probleme am Graumarkt, die weitere enorme Verluste bei Vermögensanlagen wahrscheinlich machen.

Zehn untersuchte Anbieter*innen

Die Mammutaufgabe des Gutachtens bestand darin, die zehn größten Anbieter*innen von Vermögensanlagen zu identifizieren und diese als repräsentative Auswahl einer detaillierten Betrachtung aus Sicht von Anleger*innen zu unterziehen. Die auf diese Art ausgewählten Anbieter*innen belegten von 2015 bis 2020 etwas über 70 Prozent Marktanteil bei einem insgesamt gesammelten Kapital von 6,06 Milliarden Euro:

Einige Kernprobleme am Graumarkt

Der Graue Kapitalmarkt umfasst jene Anbieter*innen und Produkte, die wenig bis gar nicht reguliert sind. Geschlossene Fonds oder Direktinvestments gehören zu den klassischen Produkten. Das Gutachten des vzbv beschränkt die Analyse auf prospektpflichtige Vermögensanlagen. Diese umfassen – salopp gesagt – jene Anlagen, die weder Wertpapiere noch Investmentfonds sind. Sie bescheren Anleger*innen etwa Anteile am Erfolg von Unternehmen oder kommen als fest verzinste Darlehen daher.

Die Investments ermöglichen oft begrenzte Chancen bei gleichzeitig hohen Risiken. Die Anleger*innen erhalten üblicherweise eine feste, also begrenzte Verzinsung. Mögliche Überrenditen kassieren die Eigenkapitalgeber*innen. Dabei deckt deren Kapital häufig weniger als ein Prozent des gesamten Finanzierungsbedarfs, den Rest übernehmen die Anleger*innen.

Charakteristisch für die Finanzkonstrukte sind fehlende Kontroll-, Informations- und Mitspracherechte, wie sie bei anderen unternehmerischen Investments üblich sind. Die Entscheidungskompetenz liegt bei den Anbieter*innen. Für die Anleger*innen ist das ein erhebliches Managementrisiko.

Besonders kritisch: Die Anleger*innen tragen ähnliche Liquiditätsrisiken wie die Eigenkapitalgeber*innen. Im Pleitefall kommen sie häufig als letzte an ihr Geld – wenn überhaupt. Professionelle Investor*innen würden ein solches Chancen-Risiko-Verhältnis nicht akzeptieren.

Fragwürdiges Konstrukt-Hopping

Die Anbieter*innen entziehen sich der Aufsicht manchmal mit fadenscheinigen Argumenten. Ein beliebtes Mittel ist es, den rechtlichen Rahmen der Angebote zu wechseln – meist ohne Veränderung hin zu anlegerfreundlicheren Konstrukten. Besonders bedenklich sind Wechsel von einer beaufsichtigten Anlageform hin zu einer unbeaufsichtigten.

Ein anderer Kritikpunkt betrifft den häufig fehlenden „Track-Record“. Denn Anbieter*innen müssen keine aussagekräftigen Angaben zu den bisherigen Ergebnissen machen. Es fehlen Darstellungen aller bisher aufgelegten Anlageprodukte oder ein Soll-/Ist-Vergleich der wesentlichen Einnahme- und Ausgabenströme. Diese würden Anleger*innen ein besseres Verständnis der Chancen und Risiken der Anlagen ermöglichen.

Ohne aussagekräftige Leistungsbilanzen findet zudem kein Qualitätswettbewerb unter den Anbieter*innen statt. Da funktionierte der Markt über die Eigenregulierung früher besser als nach den gesetzlichen Neuregelungen.

Unzureichende Prospektinhalte

Verkaufsprospekte sind die zentrale Informationsquelle für eine Anlageentscheidung. Darin müssen laut Gesetz alle tatsächlichen und rechtlichen Angaben enthalten sein, damit Anleger*innen eine qualifizierte Anlageentscheidung treffen können.

Viele Verkaufsprospekte haben zwar teils mehr als 200 Seiten mit schwer les- und verstehbaren Ausführungen zu rechtlichen und steuerlichen Themen. Eine nachvollziehbare Prognoserechnung über die geplante Laufzeit, aus der alle wesentlichen Zahlungsströme vor und nach Kosten hervorgehen, bleiben sie jedoch schuldig. Zudem fehlt bei Investments etwa in Projektgesellschaften eine konsolidierte Betrachtung über alle Gesellschaften hinweg.

Verkaufsprospekte sind ohne Bezifferung der Investitionsmärkte mit konkreten Statistiken zu Kaufpreisen und Mieten für eine Anlageentscheidung nicht ausreichend informativ. Anleger*innen können die Risiken aus Marktschwankungen sowie auch das aktuelle Marktniveau im historischen Kontext nicht einschätzen.

Ungenügend transparente Rechnungslegung

Ob eine einmal getroffene Anlageentscheidung richtig war, oder ob eventuelle Fehler rechtliche Schritte erfordern, kann nur bei einer aussagekräftigen Rechnungslegung beurteilt werden. Leider reißt eine überwiegende Mehrzahl der Anlagegesellschaften seit Jahren die gesetzlichen Transparenzvorgaben. Das gesetzlich installierte Kontrollsystem ändert daran wenig.

Werden Transparenzvorschriften nicht eingehalten, erfolgt keine Sanktionierung der Geschäftsführer*innen, sondern, wenn überhaupt, der Anlagegesellschaften. Indirekt bezahlen somit die Anleger*innen die Strafe. Außerdem fallen nicht alle Anlagegesellschaften unter die Regelungen. Auch fehlen erhöhte Transparenzvorschriften für die Projektgesellschaften, die überwiegend mit dem Anlegerkapital von transparenzpflichtigen Anlagegesellschaften finanziert sind. Diese geben häufig nicht einmal an, wo sie mit welchen Beträgen investiert sind.

Falsche Zielgruppenansprache, fehlende Aufsicht

All diese systemischen Probleme wirken sich individuell besonders dramatisch aus, wenn risikoreiche Vermögensanlagen nicht zielgruppengerecht im Rahmen einer Anlageberatung mit Geeignetheitsprüfung verkauft werden. Finanzanlagevermittler*innen dürfen diese Produkte unter geringen Prüf- und Aufklärungspflichten vertreiben.

Eine Zentralisierung der Aufsicht über zugelassen Anlageberater*innen bei der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) steht seit Jahren aus. Diese würde sicherstellen, dass Beschwerden von Anleger*innen erfasst und bei ungewöhnlichen Häufungen überprüft werden. Zugelassene Anlageberater*innen müssten für alle von ihnen vermittelten Vermögensanlagen eine ausreichende Vermögensschadenhaftpflicht vorweisen können.

Insgesamt ist immer wieder feststellbar, dass spekulativ ausgestaltete Vermögensanlagen an dafür ungeeignete Anleger*innen mit falschen Risikovorstellungen vermittelt werden. Angesichts dessen ist die politische Forderung der Verbraucherzentralen nach einem Verbot für den aktiven Vertrieb verständlich.

Bei diesem Beitrag handelt es sich um einen Gastbeitrag im Finanzwende-Blog. Die jeweiligen Autor*innen geben nicht zwangsläufig Finanzwende Positionen wieder.

Stefan Loipfinger

Stefan Loipfinger ist seit über 25 Jahren als Fachjournalist im Bereich des Grauen Kapitalmarkts tätig. Seine Meinungen veröffentlicht er regelmäßig auf seinem Blog. Weiterhin betreibt er ein Forum für geschädigte Anleger*innen. Das von Stefan Loipfinger im Auftrag des vzbv erstellte Gutachten ist vollständig abrufbar.

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